摘  要：2020年4月30日，中国证监会、国家发展改革委联合发布《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》（证监发[2020]40号），2020年8月6日同步下发《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》（证监发[2020]54号），证监会在指引中引入评估机构对基础设施基金持续进行定期评估的规定，表明评估行业在证券市场发挥的作用越发显著，同时也对资产评估机构如何更好地服务于资产证券化工作提出了更高的要求。本文就评估在基础设施资产证券化中的关注点作简要分析，为基础设施资产证券化的进一步发展提供参考。

关键词：基础设施；资产证券化；评估要点

一、资产证券化发展历程

资产证券化是近半个世纪以来世界金融领域重大的金融创新，它发展迅速，时至今日已经成为了世界金融领域中重要的一项金融工具。通俗地讲，资产证券化就是把缺乏流动性，但是其未来有稳定现金流的资产集中起来，形成资产池，通过结构性地重组，将其转变成可以在金融市场上出售和流通的证券。

在2004年以前，我国零星地推出过资产证券化交易，但是这些零星交易大多采取了离岸证券化的形式，基本上不涉及境内机构。自证监会发布《关于证券公司开展资产证券化业务试点有关问题的通知》以及中国人民银行和银监会联合发布《信贷资产证券化试点管理办法》后，为资产证券化的发展提供了法律基础，也标志着资产证券实践在境内从此拉开序幕。

我国资产证券化主要经历了三个阶段，第一阶段为资产证券化业务的试点阶段。2005年3月，中国人民银行、银监会等十部委组成信贷资产证券化试点工作协调小组，正式启动我国信贷资产证券化试点。同年年底，国家开发银行和中国建设银行分别发行了我国首支信贷资产支持证券和住房贷款支持证券，借此成为我国试点发行的首批信贷资产证券化产品。

第二阶段为资产证券化业务常态发展阶段。2011年9月，证监会重启对企业资产证券化的审批。次年，中国人民银行、银监会和财政部联合发布《关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》，以及银行间交易商协会发布《银行间债券市场非金融企业资产支持票据指引》，标志着在经历国际金融危机后，我国资产证券化业务重新启动，至此，我国企业资产证券化、信贷资产证券化和资产支持票据三种资产证券化产品类型全部推出。

第三阶段为资产证券化业务快速发展阶段。2014年底，我国资产证券化完成了由主笔审批制向备案制的转变，借此机会，资产证券化通过完善制度、简化程序、加强信息披露和风险管理，促进市场的良性发展。

二、资产证券化现状

2019年，资产证券化市场延续快速发展势头，全年发行各类产品2.34万亿元，存量规模突破4万亿元。其中，个人住房抵押贷款支持证券继续快速扩容，个人汽车抵押贷款支持证券、企业应收账款资产支持证券等产品发行增长显著，首单挂钩LPR的浮动利率信贷资产支持证券、首单可扩募类REITs、基于资产支持证券的信用保护工具等创新产品成功发行。

2019年，资产证券化市场规模继续快速增长。全年共发行资产证券化产品23439.41亿元，同比增长17%；年末市场存量为41961.19亿元，同比增长36%。其中，信贷资产支持证券（以下简称“信贷ABS”）发行9634.59亿元，同比增长3%，占发行总量的41%；存量为20127.63亿元，同比增长32%，占市场总量的48%。企业资产支持专项计划（以下简称“企业ABS”）发行10917.46亿元，同比增长15%，占发行总量的47%；存量为17801.48亿元，同比增长28%，占市场总量的42%。资产支持票据（以下简称“ABN”）发行2887.36亿元，同比增长129%，占发行总量的12%；存量为4032.08亿元，同比增长118%，占市场总量的10%。

信贷ABS中，个人住房抵押贷款支持证券（RMBS）继续稳健扩容，全年发行5162.71亿元，虽然同比下降12%，不过占信贷ABS发行量比重达到54%；个人汽车抵押贷款支持证券（Auto-ABS）和信用卡贷款ABS分别发行1965.92亿元和1171.43亿元，同比分别增长62%和49%，占信贷ABS发行量的20%和12%；企业贷款资产支持证券（CLO）发行891.56亿元，同比下降9%，占信贷ABS发行量的9%；消费性贷款ABS、不良贷款ABS和租赁ABS分别发行260.44亿元、143.49亿元和39.04亿元，分别占信贷ABS发行量的3%、2%和0.4%。

企业ABS产品中，应收账款ABS、企业债权ABS和租赁租金ABS产品的发行规模较大，分别为3630.97亿元、2379.61亿元和1397.98亿元，占企业ABS发行量的33%、22%和13%；小额贷款ABS、信托受益权ABS、保理融资债权ABS和CMBS（商业地产抵押贷款支持证券）分别发行1174.64亿元、782.89亿元、390.42亿元和324.97亿元，占企业ABS发行量的11%、7%、4%和3%；基础设施收费ABS发行286.85亿元，同比大增102%，占企业3%；类REITs和融资融券债权ABS分别发行220.07亿元和200亿元，均占2%；其他类产品合计发行129.07亿元，占1%。

三、基础设施资产证券化的重点地区及行业范围

根据《关于做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点项目申报工作的通知》（发改办投资[2020]586号）内容，明确了基础设施领域不动产的重点地区及行业范围。

优先支持位于《京津冀协同发展规划纲要》、《河北雄安新区规划纲要》、《长江经济带发展规划纲要》、《粤港澳大湾区发展规划纲要》、《长江三角洲区域一体化发展规划纲要》、《海南自由贸易港建设总体方案》等国家重大战略区域范围的重点地区。

优先支持和鼓励的基础设施主要包括：（1）仓储物流项目；（2）收费公路、铁路、机场、港口项目；（3）城镇污水垃圾处理及资源化利用、固废危废医废处理、大宗固体废弃物综合利用项目；（4）城镇供水、供电、供气、供热项目；（5）数据中心、人工智能、智能计算中心项目；（6）5G、通信铁塔、物联网、工业互联网、宽带网络、有线电视网络项目；（7）智能交通、智慧能源、智慧城市项目。

对于国家鼓励的战略性新兴产业集群、高科技产业园、特色产业园等需要满足：（1）位于国家发展改革委确定的战略性新兴产业集群，或《中国开发区审核公告目录（2018年版）》确定的开发区范围内；（2）业态为研发、创新设计及中试平台，工业厂房，创业孵化器和产业加速器，产业发展服务平台等园区基础设施；（3）项目用地性质为非商业、非住宅用地。对于酒店、商场、写字楼、公寓、住宅等房地产项目，该通知则明确了不属于基础设施领域不动产试点范围。

四、基础设施资产证券化中的评估要点

1.评估对象和评估范围

在进行评估过程时，首先就要明确特定的评估范围和评估对象。针对基础设施资产，评估范围通常即为成立特殊目的公司所持有的基础设施资产，而评估对象即为剥离后的基础设施资产所对应的收益权。

在审核评估范围时，需要特别注意经过剥离后的基础资产是否由于某些特殊原因，仍然存在部分无法剥离的资产一起进入评估范围内，对于该部分的资产需要采取相应的措施，保证其风险不影响本次被评估的主要资产。除了需要关注评估对象自身的收益权，还应关注评估对象所附带的一些附属权益，比如，收费公路作为评估对象，其主要权益为自身的收费权，与此同时，还应关注该收费公路路段间的广告经营权、服务设施经营权等其他相关附属权益。因此，准确判断评估范围的界限，以及合理确定评估对象的权益状况显得尤为重要。

2.评估范围内的基础资产基本情况

在明确了评估范围后，基础资产的基本情况也同样关键。一般情况下，需要了解的基本情况包括但不限于：

(1)基础资产的规划审批流程的合法性和合规性。比如，收费公路作为基础资产，其征地、用地的审批手续是否合法和合规、立项程序是否完整、是否通过了可行性研究、是否已经完成竣工验收等。

(2)基础资产的相关权益是否完整。比如，收费公路作为基础资产，其权益状况是否存在抵押或者质押等其他权利限制情况。如果存在抵押或者质押状况，则需要将该基础资产先解除抵押或者质押的受限情况，之后才能进行资产证券化的合规程序。

(3)基础资产的特殊额外支出。比如，收费公路作为基础资产，是否存在因为土地闲置而需缴纳土地闲置费等相似情况。

3.评估范围内的基础资产现金流情况

针对资产证券化的基础资产，稳定的现金流是资产证券化的内在基本要求。一般情况下，需要了解的基础资产现金流情况包括但不限于：

(1)基础资产的历年营业收入和成本。需要关注营业收入和营业成本的各个组成部分，以及该组成部分收入和成本的占比和趋势。

(2)未来营业收入和营业成本的预测。未来营业收入和营业成本是基础资产现金流测算合理的关键环节，将预测数据的变化情况同历史数据和行业数据进行横向和纵向的对比，可进一步判断预测数据的准确性和合理性。该环节的准确性将直接决定了项目的最终结果。

(3)基础资产的相关会计政策。剥离后进入资产池的基础资产一般沿用原企业的会计政策，原企业的会计政策也将影响到基础资产的相关税费、折旧与摊销等计算过程，从而影响到最终的现金流结果。

五、结束语

沪深交易所陆续发布了针对基础设施等资产证券化产品的挂牌条件确认指南及信息披露指南，同时发布的还有关于做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点项目申报工作的通知（发改办投资[2020]586号）、《标准化债权类资产认定规则》、《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》、《政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化业务尽职调查工作细则》等，监管层已经逐步建立起大类基础资产证券化的信息披露和存续期管理体系，市场基础建设也在逐步完善，评估机构也将在资产证券化的浪潮中发挥更加重要的作用。