东莞分公司  杨岳钊

【摘要】自2009年12月份开始楼市调控以来，政策经历了五次升级，这些调控政策表明，政府对抑制投机投资性需求，遏制房价过快增长，促进楼市健康发展的决心是坚定的。在这种政策环境下，投机投资者们纷纷把目光转向受政策影响较小的商业地产。近两年来，笔者接到的商业地产评估项目越来越多，有新增商业项目，有烂尾盘活项目，也有在营商场升级改造项目。这些地产项目往往以整层或整栋商业体形式出现，建筑面积较大，且多以“商场内铺”或“产权式商铺”形式呈现，市场上可比租售案例较少，客观价值扑朔迷离，各方观点莫衷一是。本文试图通过策划者的角度，为“商场内铺”或“产权式商铺”开启一扇别样的价值认识窗口。

【关键词】商业地产；价值评估

一、重新认识两类商业地产

商业地产指用于各种零售、批发、餐饮、娱乐、健身、休闲等经营用途的房地产。狭义的商业地产主要指零售业、批发业房地产，主要包括百货商场、购物中心、商业店铺、超级市场、批发市场、便利店、仓储商场等。广义的商业地产，除零售业、批发业房地产外，还包括酒店、餐饮、娱乐休闲、商务办公等房地产。本文主要讨论的是百货商场、购物中心两类商业地产的价值评估。

1、百货商场

百货商场是指在一个建筑体内，实行统一管理，按楼层、区位，以开架或专柜的方式，销售若干类别商品，并为顾客选购提供必要服务的零售业态。其主要特点是：一是商品种类齐全，功能上以服装、化妆品、金饰、珠宝和家庭日用品为主；二是开架销售与专柜销售相结合；三是目标客户相对固定，一般为中高收入人群及追求时尚的年轻人；四是统一管理，统一收银；五是商品在不同楼层或同一楼层不同区域之间分化明显。

百货商场于1852年诞生于巴黎。如今，在大型综合超市、shopping mall、电子商务的冲击下，已逐渐步入衰退期。很多百货商场正在某求新的出路，引入体验消费概念是未来发展趋势。

2、购物中心（Shopping Mall）

购物中心是指多种零售店铺、服务设施集中在一个建筑物内或一个区域内，向消费者提供综合性服务的商业集合体。这种商业集合体内通常包含数十个甚至数百个服务场所，业态涵盖大型综合超市、专业店、专卖店、饮食店、杂品店以及娱乐健身休闲等。其特点是：一是功能齐全，集购物、餐饮、娱乐、休闲、运动、旅游、游乐于一体。一些大型的购物中心甚至包含了酒店和办公的功能，如东莞的华南摩尔；二是业态组合层次分明，分别由主力店、次主力店及品牌店组成；三是目标顾客为全客层，以流动顾客为主；四是经营上实行统分相结合，商业公司统一管理与和各大商户独立经营并存，称“店中店”；五是具备城市观光功能，是建筑美学与市场营销的有机结合。

3、两者区别

（1）业态组合不同

百货商场经营的是若干类别的商品，以家庭日用品为主；购物中心则集旅游、购物、休闲、娱乐、饮食等各种商业功能于一体，一般购物、餐饮、娱乐的比例要达到50:32:18。

（2）运营管理重点不同

百货商场运营管理的重点是商品组合和促销；购物中心运营管理的重点是业态组合和商户管理。 

（3）服务对象不同

百货商场业态服务对象是特点的目标顾客，这在项目定位时已确定；购物中心管理的是商户，经营的是全客层、潜在购买需求的顾客。

（4）布局模式不同

百货商场以商品岛方式布局，共享空间有限；购物中心多以数条步行街或回廊式多层布局，其共享空间不仅要通透各业态的聚集和互动，更要扩展到周边环境。

（5）购物环境不同

百货商场重点强调商品展示效果，关注销售便捷性；购物中心引入体验式消费概念，关注整体氛围和综合体验的效果。

 百货商场与购物中心虽然有众多不同的特点，然而，在现实生活中，这两种商业地产容易混淆，这表现在，当购物中心规模、外观特征、城市功能应有的特点没有体现出来的时候，就容易沦为百货商场，而经过升级改造，更换经营模式，重新布局业态，就体现出购物中心部分特征。此外，这两类商业地产的盈利方式目前也逐渐趋于一致，即纯租金模式、销售提成模式及两者结合模式。因此，对这两类商业地产的评估，有一定的共性。

二、价值影响因素

传统的评估理论，分析商业地产价值影响因素时，可分为区域因素与实物因素。其中，区域因素包括地段繁华程度、交通条件、临街状况；实物因素包括建筑品质与内部格局、楼层、净高、面积、装修、无形价值等。然而，这对上述两类商业地产而言，如果仅分析上述因素，未必能客观的揭示其内在价值。因此，笔者认为有必要重新认识上述两类地产，并在此基础上，针对其各自特点进行深入分析。为了便于表述，下文将上述两类商业地产统称“商业地产项目”。

1、定位是否准确

无论是百货商场还是购物中心，在项目启动时，第一步便是市场研判和市场定位。切准市场脉动，正确选择“商业地产项目”的定位方向，是决定“商业地产项目”成败的重要前期工作，也决定着“商业地产项目”的价值。那么，作为评估师而言，如何评价一个在营“商业地产项目”的定位是否准确呢？这是一个“马后炮”工作，比策划者们当初为项目做市场定位容易得多。笔者根据自身从业经验，提供几个判断方法。

（1）消费档次是否与商业项目辐射范围内的居民收入相匹配。譬如东莞的星河城，其高端定位与周边居民较高的收入水平相互匹配，使该项目在短时间内便得到市场认可取得成功。

（2）是否与消费者需求偏好吻合。需求创造价值，迎合消费需求的产品才会占有市场的机会。区域间的需求差异相当大，“商业地产项目”的定位是否符合当地消费习惯，是项目成功的关键。譬如东莞的东城十三碗，是东城区运营非常成功的美食一条街，其规划设计并无复杂前卫理念，然而，它能紧紧抓住当地消费习惯与偏好，设置足够的停车位，引入丰富的美食品牌，为项目的成功立下汗马功劳。

（3）区域内其他商业地产项目的重点研究。两个在“硬件”与“软件”仅有细微差别的“商业地产项目”，在市场最终表现可能会有极大差异。这好比我们经常能看到，同一个商业街上的两个相邻项目，会出现一个火红经营，一个倒闭停业的现象。“商业地产项目”不可能完全复制，因此了解不同业态及竞争者在本项目辐射范围内的存在及发展状况，分析待评估项目是否能够做到趋利避害，挖掘新的市场机会，就变得尤为重要。同时，这也要求估价师们走访竞争项目时，不要只看热闹（人流量），更要关注门道（业态组合、规划设计等）。

（4）招商效果。商户只在乎盈利，盈利达不到要求，即使0租金，商户也不会进驻。一个成功的“商业地产项目”，在开业之前，招商应达到理想状态。如果一个商业项目在开业后，仍有大量空置铺位，说明定位、规划设计、业态布局各环节都可能已出现致命失误，这样的项目，往往在开业时热闹几天，过后就迅速变冷，进入低潮，同时可能引起一系列不良反应，这样的项目，很难再盘活。东莞东城区某商业项目，建筑外观独特，足以让路人过目难忘。项目一度搁置数年，2013年又开始捣腾，采取“售后包租”模式，一楼内铺售价达4万元/平方米，对外宣传轰轰烈烈，扬言年内择期开业。然而，一年过去了，笔者又接到该商业地产项目其中一铺位的评估业务，现场查勘时发现，依旧空空如也。

2、是否为产权式商铺

产权式商铺是指开发商将大商场分割成若干小块单元的商铺。通常的操作是，开发商以较高的价格出售商铺，并承诺一定年限的高回报率返租。返租年限最高可达15年。这种经营模式也称“售后包租”，是法律法规明文禁止的。

“售后包租”的产生，主要是由于商业地产项目开发时经常遭遇资金困难。商业地产项目具有“总价高、风险大、回收期长”的特点，开发商往往不愿意或者没有实力沉淀大笔资金在漫长的商业地产项目上，使得开发商面临买家难觅，资金回笼困难的局面，于是采取分割出售，售后包租或返购的运营模式。

认清“售后包租”的动机，有利于我们把控评估风险。

开发商采用“售后包租”的动机，无外乎以下几种：一是不良中小型开发商，这类开发商从一开始就是恶意欺诈，目的就是打着高回报的晃子，快速高价售出商铺，迅速撤离资本，打一枪换一个地方；二是大中型集团公司，通过售出部分商铺，回笼部分先期投资成本，作为后期经营的启动资金。这种项目一般经营思路、项目定位已清晰，且管理经验较丰富，风险较低。然而这类集团公司的商业地产项目，如今也要谨慎对待了。如某专注商业地产开发多年的集团公司，惯用手法是出售“金街”商铺，回笼资金，但随着项目运营失败，“金街”投资者们也血本无归了。三是看好商业地产发展前景，很想跻身分一块蛋糕，但自己既无资金实力，也无先进商业经营经验，于是通过“售后包租”转嫁风险。

商业地产项目分割销售的弊端越来越为有识之士所认知，早前采用此种模式的商业项目，无一例外遭受失败。分割销售一般会有以下不利情况导致项目失败。一是管理失控。产权分割销售后，商业公司则成为“纯粹”的第三方，在管理上话语权极弱，容易造成管理失控。特别是在一些“售后包租”项目在包租期被迫提前结束后，产权人各自管理，商场再无经营理念、更无市场定位可言，管理失控程度可见一般。二是业态失控。商业公司在管理上无话语权，不同的业主对商户的选择有不同的考虑，商场在整体上难以实现合理的业态组合。三是促销失控。产权出售后，开发商不再享有物业增值的回报，不可能对项目进行二次投资；而商业公司难以代表全部业主行使绝对的管理权利，其向商户收取促销费用也有相当难度，久而久之，商场便处于一种可怕的“自然经营”状态。

3、适应性的建筑设计

“商业地产项目”的招商过程好比中国传统的相亲过程，十分讲究门当户对，项目的地段好比人的身世，建筑本身好比相貌，一个项目如果希望国际一线品牌进驻，最好是“身世”与“相貌”兼备。商业品牌往往都优先考虑入驻城市标志性项目。此外，建筑设计还应考虑最终商户对硬件的要求，譬如，超市层高达到5.5米为好，电影院层高需9米以上，餐饮则要有烟道、燃气预留。对于已建成的商业项目，这些硬件指标影响着未来业态重组和硬件更新的成本。因此，估价师们应将建筑设计列入价值影响因素进行考虑。

4、专业团队的力量

对于“商业地产项目”，前期策划、中期招商及后期运营缺一不可。对于在营或新增商业项目，前期策划、中期招商已基本定型，影响项目未来发展的，就看后期营运了。专业的商业公司对“商业地产项目”的成败起着“后天教育”的作用。商业公司对“商业地产项目”的作用，可概括为“自从有了商业公司，我们卖的不再是钢筋水泥，而是商业计划”。

5、主力店的经营状况

主力店能为“商业地产项目”带来的相对稳定的人流，促进整体经营。若主力店经营不善，会引致项目大面积空置，同时还会引起一系列不良反应。而主力店经营的成功，则会带来事半功倍的效果。因此，评估“商业地产项目”时，可以通过关注主力店的经营状况，判断“商业地产项目”的成败。

三、评估须注意问题

1、评估方法的选择

如上文所述，“商业地产项目”是难以复制的。因此，对于产权式商铺的评估，我们可将该“商业地产项目”视为封闭的市场，各铺位由于其所处“地理位置”的不同，引起租售价格的不同。所以可选择同一“商业地产项目”内的其它铺位作为比较案例，采用比较法与收益法进行评估。

至于非产权式商铺，由于产权同属于某一人或某一企业，项目的运作更注重整体效果，而整体效果的呈现，则由项目定位、规划设计、盈利模式、商业公司管理水平等共同作用，因此，该“商业地产项目”是独一无二，此时我们应慎用比较法，转而关注其运营状况、收益模式及财务报表，从而求取整体收益水平，通过收益水平测算其物业价值，更具说服力。

2、“售后包租”协议的内部矛盾

如前文所述，开发商为快速高价销售商铺，承诺高回报率以博取购房者的欢心，如果最终商场运营成功，则“危险”会少些，一旦失败，或本来就是恶意欺诈，后果将非常严重。对于这种“售后包租”协议，我们应理性对待。只要通过承诺的租金与销售价格倒推折现率，你就会发现，这是一个开发商引诱购房者的“童话故事”。笔者曾见过一个类似合同，经过租金与售价推算出的折现率竟是3.6%。只要代入合适的折现率，就会发现销售价格只剩一半。

3、丰富多样的租金的内涵

“商业地产项目”一般有专业的商业经营公司统一管理，统一经营，商业经营公司与商户签订合同时，往往包含经营管理费、物业管理费、公共水电费等。对于此类物业，应综合分析其租金内涵，扣除相关费用，还原归属于估价对象的客观租金。此外，目前商业公司为了与商户实现共同成长，租金中还包含商户的业绩分成。这时，租金的内涵就更加复杂了，要分析物业的客观租金，就不得不借助业主提供的财务资料了。

4、关于产权式商铺的“位置”

开发商按规划设计图，将商场分割成N个“独立”铺位，并通过种种手段，为这N个“独立”商铺分别办理《房地产权证》。某天，如果开发商不按这个规划设计图经营了，完全可以拆平重新规划，这时，这些《房地产权证》也将形同虚设。我们在评估时，必须十分关注其位置状况，考察估价对象在商场内的位置是否“看得见”，位置是否相对固定且有封闭围护结构，同时批露《房地产权证》在未来变得形同虚设的可能性。

5、关于变现能力

在对“商业地产项目”的变现能力分析中，除了分析一般商业地产变现因素外，还应着重分析其产权形式，经营模式、租赁合同、整体经营状况、商业公司运作水平。特别是“售后包租”的产权式商铺，在包租期满后，继续经营的可能性。

四、结语

本文从策划者的角度出发，通过重新认识“百货商场 ”与“购物中心”两类商业地产项目，为“商业地产项目”的价值认定提供新视角，并将有限的相关经验提供给业界同仁参考。撰文仓促，思想浅薄，经验有限，不妥之处，望批评指正。

参考文献：

[1]张家鹏.商业地产真相：运作项目全解密.北京：机械工业出版社，2008.2

[2]韩庆荣 蔡光胜 袁江华.评估产权式商铺价值应注意的几个问题